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创纪录净空仓!恐慌指数VIX会出现历史性逼仓吗?

gecimao 发表于 2019-06-03 08:37 | 查看: | 回复:

  在中国五一小长假之前,有着“恐慌指数”之称的VIX期货不但呈现净卖空格局,且净空仓规模之大达到了前所未有的程度。由此引发部分市场人士的疑问:VIX期货会出现极端的逼仓行情吗?

  美国商品期货交易委员会(CFTC)数据显示,VIX净空头达到创纪录高点。截至4月23日当周,对冲基金和其他大型投机者净卖空约17.8万份VIX期货合约,为2004年有记录以来的最大卖空规模。

  高盛策略师Rocky Fishman在上周五发布的研报中发现了另一个现象:ETP(交易所交易产品)的净头寸比以往任何时候都要多,VIX期货每一个点的风险敞口都接近3亿美元。截至目前,TVIX这种以VIX为标的的两倍杠杆ETN(交易所交易票据)是资管规模最大的一只ETP,也是迄今为止VIX总敞口最多的一只。年初至今,该产品累计获得大约10亿美元的资金流入。

  Rocky Fishman还称,VIX期货相比于标普500指数的贝塔值在3倍左右,加权VIX期货更是接近16倍,这种头寸在规模上相当于价值150亿美元的标普500指数期货空头仓位。若与历史作对比,则当前的ETP现状有点像是去年2月美股大幅震荡时的情况。而在当时,对冲基金只是适度做空VIX而已。

  在Rocky Fishman看来,最近几日这种创纪录的VIX净空头头寸不足以多虑,原因很简单,就是相关ETP持有创纪录的多头仓位而已:

  期货市场是一个零和博弈市场,VIX期货也是如此。CFTC提供了两份不同的VIX期货报告,两份报告均显示持仓合计为零,因为多头投资者的持仓合计是空头投资者持仓的镜像。

  我们发现,《金融期货报告》中的交易者报告信息更为丰富,杠杆基金也就是对冲基金持有的VIX空头头寸不断膨胀,规模大致与ETP发行方的多头头寸相当。商业性类别主要是由ETP发行人组成,非商业类别则代表其他所有人(主要是对冲基金等投机者)。

  鉴于ETP的VIX期货仓位处于记录多仓状态,其余的投资者必然处于空仓极端状态。我们相信,多数VIX期货空仓都是用于对冲风险的,具有相对价值结构,而不是抱着纯粹做空波动性的目的。

  也就是说,高盛认为VIX期货头寸与ETP持仓净值这两者之间的关系是一对一的。

  从理论上来说,Rocky Fishman说的没错,属于商业类别的ETP多头头寸能够抵消非商业性仓位。他错的地方在于:他假设商业性头寸都按照定义被归类于ETP。而过去的很多例子都表明,这不是真的。正相反,VIX期货与ETF/ETP产品之间的差异与投资者类型有关,首先是机构投资者的流动性偏好,其次是散户因这类产品的低成本而做出的选择。

  为了更进一步地驳斥Rocky Fishman,Zerohedge引述了德意志银行衍生品策略师Para Thatte的观点,此人也观察到了VIX期货与ETP的头寸之间的差异:

  年初至今,做多波动性的产品累计实现27亿美元资金流入,这使得追踪VIX的ETP头寸合计规模达到前所未有的2.55亿美元。与此同时,VIX期货的净空仓头寸也触及纪录高位。

  德意志银行还发现,VIX期货的仓位与ETP头寸存在负相关的关系,期货市场的多头们主要由散户组成:

  Zerohedge称,高盛策略师没能看到的是,这一切都与给定头寸背后的投资者类别有关。一方面,散户投资者并没有增加多头仓位,而机构投资者和对冲基金从未像现在这样做空VIX,或许这仅仅是因为他们错过了年初至今的股市反弹,于是现在就争先恐后地买些什么东西,而最简单的办法就是做空波动性指数VIX。

  不过,文章并不否认风险的存在:“有了足够的空头仓位,大规模逼仓的风险就会攀升。只不过,与去年由散户作主力不同,这一次的主力将会是对冲基金。”

  此外,“逼仓的发生时间也可能不是现在。”高盛和德意志银行的策略师都提到了一点:目前并没有看到去年1月中下旬那种极端情况。Rocky Fishman表示,虽然当前VIX期权的隐含波动率最近有所上升,但与2017-18区间相比仍不算太高,这表明投资者对当前的仓位并不过分担忧。

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